近日，证监会发布《关于短线交易监管的若干规定》（下称“新规”），明确自2026年4月7日起正式施行。
短线交易指特定身份投资者在买入公司证券后六个月内卖出，或卖出后六个月内又买入的行为。《证券法》第四十四条确立了短线交易基础制度，界定了特定身份投资者的短线交易行为，但相关条款在实操层面规定较为原则性，导致实践中对于特定身份认定的时点、持股数量的计算方法、交易标的的范围、买入卖出行为的时点确定等核心问题，长期存在争议。
本次新规针对此前监管实践中的各类争议问题、规则模糊地带予以细化明确，为市场主体提供了清晰的合规指引，具有重要的实践意义。下文将结合既往监管案例，对新规核心要点予以解读。
主体身份认定时点的确定——“一端说”原则确立，买入时不具备身份但卖出时具备身份的，应认定为具备身份
短线交易规制的“特定身份投资者”是指上市公司及新三板挂牌公司持股5%以上股东、公司董监高，以及前述董监高、自然人股东的配偶、父母、子女，以及通过他人代持方式持有相关证券的主体。然而，“特定身份”可能在不同的交易时点发生变化，市场中长期存在“一端说”与“两端说”的争议。“一端说”主张投资者在买入或卖出任一环节具备特定身份，即纳入短线交易监管范畴；“两端说”则要求买卖两端均需具备特定身份才予认定。
本次新规正式确立“一端说”的认定标准，明确规定：“投资者买入时不具备特定身份，但买入后卖出时具备的，应当适用本规定。”新规未对买入时具备特定身份、卖出时丧失特定身份的情形作出单独规定，我们理解，可能系出于以下原因：对于董监高群体，《公司法》已明确规定董监高离职后6个月内不得转让本公司股票，《证券法》第三十六条、第一百八十六条亦对此设置了限制期内转让股票的行政处罚，故该等情形无须再作为短线交易规制；对于持股5%以上股东，只要买入环节具备该特定身份，卖出时往往仍是大股东，且成为大股东后的主动减持行为均需要严格遵守大股东身份下的减持规则（包括通过协议转让减持后不再具有大股东身份的六个月内仍要披露减持计划），亦可落入《证券法》第一百八十六条的处罚范畴。
在新规以规则形式明确“一端说”之前，法工委应最高人民法院申请出具的答复意见也明确采用“一端说”。在浙江九龙山国际旅游开发有限公司诉证监会行政处罚案审理过程中[1]，最高人民法院曾就短线交易主体身份认定问题向全国人大常委会法工委征询法律适用意见，法工委出具法工办复〔2016〕1号答复意见明确：2014年《证券法》第四十七条第一款并未限定仅“具备特定身份后”的6个月内买卖才适用短线交易规则；买入时不具备董监高身份、卖出时具备的，或因买入才成为5%以上股东、其后6个月内卖出的，均应认定构成短线交易。
（一）不同券种的数量计算方法——各品种分别计算
《证券法》第四十四条将短线交易标的界定为股票及其他具有股权性质的证券，但未明确“其他具有股权性质的证券”的具体范围，也未规定各品种持股数量的计算方式。
新规依据《证券法》的标的范围界定，明确“其他具有股权性质的证券”包括存托凭证、可转债、可交债等，同时明确上述各品种证券单独计算持有数量，不作跨品种合并计算，为市场主体提供了更为清晰的合规计算指引。
（二）自然人股东、董监高及其近亲属等持股数量计算方法——全口径、穿透式计算
在持股数量的计算口径上，新规确立“全口径、穿透式”的计算原则：对于大股东，需将其持有的同一公司境内外已发行股份数量合并计算；对于所有适用主体，其通过近亲属名下账户、协议、信托、代持等方式实际控制的账户所持股份，均需纳入合并计算范围。
需要特别提示注意的是，实践中部分市场主体为规避短线交易监管，通过拆分持股、借用多个他人账户代持等方式隐瞒真实持股比例，此类行为不仅可能构成短线交易违法行为，还会违反《证券法》项下持股5%以上股东的信息披露规则，面临双重追责。
新规发布前，监管实践中已有按照穿透式持股计算要求，对代持、控制、关联方账户中的持股数量合并计算，并追究交易主体的短线交易、信披违规行政责任的案例。在施某短线交易A公司股票案中[2]，施某为规避信息披露要求，借用施某1名下证券账户参与认购A公司2014年6月非公开发行的股份。2014年6月9日，施某与施某1签订《信托协议》，约定施某将资金委托给施某1，用于股票投资。2014年6月12日，施某以其控制的B公司的名义与施某1签署了《信托协议》，约定B公司将其拥有的7673万元资金划转至施某1名下的证券账户进行投资交易。截至2014年6月23日，施某本人及通过施某1名义持有7.96%A公司股票，达到上市公司已发行股份5%以上，但未通知上市公司并予以公告，构成信息披露违规；2014年7月8日至7月11日，施某名下证券账户买入A公司股票，2014年7月28日至8月4日卖出。2015年8月27日、28日，施某名下证券账户买入A公司股票，2015年9月1日、2日卖出。广东证监局认定，施某构成信披违规、短线交易两项违法行为，对施某信息披露违法行为责令改正，处以警告，并处罚款38万元；对施某短线交易违法行为处以警告，并处罚款6万元。
此外，对于一致行动人持股数量计算的问题，《上市公司收购管理办法》第十二条已明确规定，投资者及其一致行动人在一个上市公司中拥有的权益应当合并计算。实践中，监管部门也已对合计持股5%以上的一致行动人短线交易行为作出过处罚。在某合伙企业及多名一致行动人短线交易C公司案中[3]，某合伙企业与谭某、王某等构成一致行动人，该一致行动人组合合计持有C公司股份比例长期维持在5%以上。在持股期间，该合伙企业账户在6个月内多次买入、卖出C公司股票，构成短线交易。广东证监局对该合伙企业提出的“一致行动人持股数量不应合并计算”的申辩不予采纳，对该合伙企业给予警告，并处以6万元罚款。
（三）基金、私募资管产品持股数量计算方法——以是否独立运营为标准判断是否合并计算
新规明确，对各类资管产品及外资相关投资主体，原则上以单个产品或投资组合为单位，单独判断其持股及交易行为是否触发短线交易监管，这一调整有效避免了因同一管理人或同一投资者旗下不同产品合并计算，而导致的短线交易“误伤”情形。但是，需要关注的是，如果产品不能实现独立运作，同一管理人管理的不同产品持有的同一家公司股份仍需合并计算，因此资管机构需进一步规范产品运作管理，避免出现此类需合并计算、进一步可能引发违规短线交易的情形。
值得关注的是，新规针对境外公募基金的监管优化尤为明显，此前境外公募基金若想按产品单独计算持股，需逐案向监管部门申请；新规实施后，只要境外公募基金符合产品独立运作要求，无需再履行逐案申请程序，仅需按月度向证券交易所报告其持仓情况即可。
买卖行为的时点认定，是判断是否构成短线交易的关键。《证券法》未对短线交易中买入卖出的时点认定标准作出明确规定，导致实践中对时点认定长期存在争议。
由于规则不够清晰，市场主体容易因对买入、卖出时点的错误认识而产生合规风险，甚至在不知情的情况下触发短线交易。例如，市场主体若错误地将协议转让的协议签订日视为买入时点，而实际过户登记日晚于协议签订日，就可能在自以为“已满六个月”时卖出，实质上仍处于禁止反向交易的期限内，从而构成短线交易违规。
新规针对上述规则空白作出统一明确，规定买卖行为的时点一律以证券过户登记日为准。这一标准统一适用于集中竞价、大宗交易、协议转让等各类交易方式，消除了此前的认定模糊地带，且证券过户登记日具有法定、公开、可查询的特点，有利于市场主体准确判断合规窗口期，稳定交易预期，规范开展交易行为。
新规明确，只有支付对价的买入，或获取对价的卖出，才可能构成短线交易行为。因此，无对价的非交易过户，应不构成短线交易。
新规还进一步明确了十三项豁免短线交易的情形，为必要的资本运作预留合规空间，但所有豁免情形都需要满足“不得利用信息优势谋取非法利益”的前提。
豁免情形可分为三类，具体如下表所示：
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基于业务或产品设计特性的交易 |
包括优先股转股，可交债、可转债的转股、赎回与回售，ETF的认购、申购与赎回，上市公司及新三板公司股权激励的限制性股票授予、登记或股票期权行权，证券公司购入包销售后剩余股票，以及证券公司依法履行做市义务的做市交易 |
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因非交易因素导致的持股变动 |
包括司法强制执行、继承、捐赠，以及根据国有股份管理部门决定进行的国有股份无偿划转 |
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基于监管要求或风险应对的交易 |
包括根据证监会责令回购决定开展的回购、责令购回或主动购回违规减持股份的行为，为应对重大金融风险、维护金融稳定的依法合规交易，以及证监会规定的其他情形 |
短线交易一旦构成违规，可能引发多个层面的法律责任：
民事责任层面，核心是短线交易所得收益需要归入上市公司。根据《证券法》第四十四条，短线交易所得收益归上市公司所有。若上市公司董事会未履行收回该部分收益的义务，公司股东可依法提起代表诉讼，要求董事会履行职责。需要特别提请注意的是，对短线交易未归入上市公司负有责任的董事，即使未自己实施短线交易，也需承担连带责任[4]。
行政责任层面，从事短线交易行为会受到行政处罚，由监管机构给予警告，并处以十万元以上一百万元以下的罚款。需要特别提示的是，新规补充了行政责任减免的情形，即若在监管部门发现前，违规主体主动报告未被掌握的违法行为，并及时向上市公司或新三板挂牌公司缴纳全部所得收益的，可依法从轻、减轻或免除行政处罚。
特别需要提示的是，短线交易行为本身并不构成刑事犯罪，但实践中可能伴随其他严重违法行为。具体而言，若短线交易与内幕交易行为叠加，例如相关主体作为证券交易内幕信息的知情人，在内幕信息敏感期内，利用该未公开信息从事短线交易，则可能构成内幕交易、泄露内幕信息罪；若短线交易过程中伴随操纵市场行为，例如通过频繁、大量无成交目的的申报与撤单，误导其他投资者作出投资决策、影响证券交易价格或交易量，即可能构成操纵证券、期货市场罪。
结合新规要求，我们建议，自然人主体（大股东、董监高及其亲属等）合规核心在于健全持股、交易管控机制，具体包括：
第一，全面审查全口径持股信息，梳理本人、近亲属及实际控制的代持账户等名下所有上市公司境内外发行的股票、可转债等证券资产，明确持股比例、持股时间；
第二，建立完善的交易记录台账，详细留存本人及近亲属、代持主体等六个月内的证券交易明细，每次交易前全面审视台账，确认不存在六个月内反向交易等情形；
第三，若不慎发生短线交易行为，需在第一时间主动向上市公司报告，及时将短线交易所得收益全额归入公司，争取从轻、减轻甚至免除行政处罚。
机构投资者所涉资管机构则需健全内部控制与信息隔离制度，明确各业务环节的合规流程，确保不同产品、不同客户的投资决策相互独立，防范因账户合并计算等问题，意外成为上市公司“关键少数”，进而触发短线交易相关监管要求。
目前，新规过渡期已进入倒计时阶段。在新规即将正式施行的背景下，我们建议相关市场主体，可以以此为契机，对自身的交易记录与内部制度进行一次系统的检视与完善。我们也将持续关注新规的动态与适用，为企业、市场主体提供及时有效的专业支持。
[1] 参见最高人民法院（2015）行提字第24号《行政判决书》。
[2] 参见广东证监局〔2016〕8号《行政处罚决定书》。
[3] 参见广东证监局〔2020〕4号《行政处罚决定书》。
[4] 《证券法》第四十四条 上市公司、股票在国务院批准的其他全国性证券交易场所交易的公司持有百分之五以上股份的股东、董事、监事、高级管理人员，将其持有的该公司的股票或者其他具有股权性质的证券在买入后六个月内卖出，或者在卖出后六个月内又买入，由此所得收益归该公司所有，公司董事会应当收回其所得收益。但是，证券公司因购入包销售后剩余股票而持有百分之五以上股份，以及有国务院证券监督管理机构规定的其他情形的除外。
前款所称董事、监事、高级管理人员、自然人股东持有的股票或者其他具有股权性质的证券，包括其配偶、父母、子女持有的及利用他人账户持有的股票或者其他具有股权性质的证券。
公司董事会不按照第一款规定执行的，股东有权要求董事会在三十日内执行。公司董事会未在上述期限内执行的，股东有权为了公司的利益以自己的名义直接向人民法院提起诉讼。
公司董事会不按照第一款的规定执行的，负有责任的董事依法承担连带责任。
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